要點：

宏觀面，美國1月密歇根大學消費者信心指數(shù)得到超預期改善，創(chuàng)下近兩年半來的新高，疊加美國就業(yè)市場穩(wěn)健運行，在一定程度上打壓市場降息預期?；久?，供給端，目前國內(nèi)電解鋁供應(yīng)趨于穩(wěn)定，各區(qū)域電力供應(yīng)平穩(wěn)有序，短期暫未有大規(guī)模集中性的減產(chǎn)預期。海外原鋁進口窗口處于開啟狀態(tài)，1月原鋁進口量預計超過15萬噸，這將給國內(nèi)市場帶來一定沖擊，需求端，在節(jié)前集中備貨的提振下，上周國內(nèi)鋁下游加工龍頭企業(yè)開工率比前一周上漲1.2%至53.5%，同比上漲4%。后期隨著春節(jié)假期臨近，鋁下游淡季氛圍漸濃，電解鋁社會庫存有累庫預期，這將限制鋁價的反彈空間?？傮w而言，在供需矛盾不明顯的背景下，預計近期滬鋁以區(qū)間震蕩行情為主。主力合約上方壓力位在19100元/噸，下方支撐位在18600元/噸。

期權(quán)策略：建立一個寬跨式期權(quán)組合，收取期權(quán)費及期權(quán)時間價值：賣AL2403C19100@151和賣AL2403P18600@90，持有到期，每噸可獲得期權(quán)費：241元。

當鋁價在19341元/噸和18359元/噸之間震蕩時，該期權(quán)組合獲得收益。在18359元/噸以下或19341元/噸以上時，出現(xiàn)虧損及時離場。

正文：

在美元下跌、宏觀面利好及歐盟發(fā)聲將對俄鋁實施制裁等多重因素的刺激下，滬鋁主力合約于本周三迎來久違的反彈行情。不過滬鋁上行動能有限，期價在本周四沖高后再度承壓回落，未能站穩(wěn)19000元/噸關(guān)口。后市在國內(nèi)電解鋁供應(yīng)持穩(wěn)，下游消費轉(zhuǎn)淡的背景下，預計滬鋁以區(qū)間震蕩格局為主。

一、礦石緊張掣肘氧化鋁產(chǎn)量

圖1：中國氧化鋁月度產(chǎn)量情況 （萬噸、%）

資料來源:SMM、中期研究

SMM數(shù)據(jù)顯示，2023年12月中國冶金級氧化鋁產(chǎn)量為679.5萬噸，環(huán)比增加0.7%，同比增加5.7%。截至12月末，中國氧化鋁建成產(chǎn)能為10000萬噸，運行產(chǎn)能為8004萬噸，全國開工率為80.0%。2023年中國氧化鋁累計產(chǎn)量達7980.4萬噸，同比增長2.7%。

近期北方地區(qū)遭遇較大范圍降雪，可能對礦山開采發(fā)運工作有輕微影響，山西、河南鋁土礦原停產(chǎn)礦山在春節(jié)前復產(chǎn)的可能性不大，北方國產(chǎn)鋁土礦供應(yīng)緊缺令部分產(chǎn)能受限，開工率或?qū)⑷缘臀慌腔?。西南地區(qū)鋁土礦供需暫未有明顯變動。綜合來看，預計2024年1月國內(nèi)氧化鋁日均產(chǎn)量為22.05萬噸/天，總運行產(chǎn)能約8050萬噸，同比上漲7.3%。

二、國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能持穩(wěn)運行

圖2：中國電解鋁月度產(chǎn)量情況 （萬噸、%）

資料來源:SMM、中期研究

2023年全年國內(nèi)電解鋁累計產(chǎn)量達4151.3萬噸，同比增長3.6%。其中2023年12月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量356.2萬噸，同比增長3.6%。12月份內(nèi)蒙古白音華剩余新增產(chǎn)能全部通電順利投產(chǎn)。新疆、青海、內(nèi)蒙古等地區(qū)出現(xiàn)的極寒天氣導致電力負荷緊張，但對電解鋁行業(yè)的沖擊較小，月內(nèi)僅四川及山西及個別企業(yè)有少量檢修，總規(guī)模約3萬噸。截止12月底，SMM統(tǒng)計國內(nèi)電解鋁建成產(chǎn)能約4519萬噸，運行產(chǎn)能約4198萬噸，行業(yè)開工率環(huán)比增長0.2%至92.9%。

步入2024年1月份，云南等地區(qū)電力供需暫未有明顯矛盾，省內(nèi)電解鋁企業(yè)仍以持穩(wěn)運行為主。SMM預計1月份國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能或穩(wěn)定在4200萬噸，1月份國內(nèi)電解鋁日均產(chǎn)量環(huán)比持穩(wěn)為主，預計1月國內(nèi)電解鋁總產(chǎn)量約356萬噸，同比增長4.2%。

圖3：中國電解鋁月度進口量情況 （噸）

資料來源:海關(guān)總署、中期研究院

三、國內(nèi)電解鋁社會庫存延續(xù)去庫

圖4：中國電解鋁社會庫存情況 （萬噸）

資料來源:SMM、中期研究院

去年12月底至今年1月上旬，因進口窗口處于關(guān)閉狀態(tài)，且受到云南減產(chǎn)對鋁錠到貨量的持續(xù)影響，國內(nèi)電解鋁社會庫存經(jīng)歷了一波短期的累庫。步入1月中旬后，電解鋁社會庫存迎來新一輪去庫。鋁價不斷走低并失守19000關(guān)口，一定程度上提振了下游的補貨情緒，帶動主流消費地的出庫表現(xiàn)逐步改善。鋁型材行業(yè)也多適當增加企業(yè)成品庫存及原料庫存。截至1月22日，國內(nèi)電解鋁社會庫存為44萬噸，較上一周減少1.6萬噸，較去年同期下滑30.4萬噸，仍處于近七年同期低位水平。后期在下游開工率走低及鋁水比例存有下調(diào)預期的影響下，1月底可能迎來季節(jié)性累庫周期，屆時或?qū)⒗蹘熘?0-55萬噸。

四、電解鋁成本小幅上漲

圖5：中國電解鋁總成本、利潤情況 （元/噸）

資料來源：SMM，中期研究院

今年以來，國內(nèi)電解鋁總成本重心抬高，企業(yè)利潤則有所下降。根據(jù)SMM 數(shù)據(jù)，截至2024年1月18日，國內(nèi)電解鋁總成本水平16855.78元/噸，較2023年底增加335.28元/噸，較去年同期下降868.7元/噸。從行業(yè)利潤的情況來看，截至2024年1月18日，國內(nèi)電解鋁行業(yè)利潤水平為2034.23元/噸，較2023年底減少1015.27元/噸，較去年同期增加1118.71元/噸。從短期成本變動來看，鋁土礦方面，目前礦石供應(yīng)緊張、能源供應(yīng)問題對氧化鋁企業(yè)開工構(gòu)成干擾，而氧化鋁需求則變動不大，預計氧化鋁價格在供應(yīng)偏緊的背景下震蕩偏強。電力成本短期下調(diào)難度較大。原輔料市場將弱勢運行，原料螢石價格僵持走低，氟化鋁價格仍有下行空間。總體而言，預計電解鋁成本近期將延續(xù)漲勢，但上行空間有限。

五、汽車市場延續(xù)穩(wěn)增長勢頭

圖6：中國汽車產(chǎn)銷情況 （輛、%）

資料來源:中汽協(xié)、中期研究院

國內(nèi)車市在收獲了成色十足的金九銀十后，11月借助“雙11”大促等消費的浪潮，汽車產(chǎn)銷創(chuàng)近年來的新高。步入12月，汽車市場熱度未減，在車企舉行新品發(fā)布會刺激消費者購車熱情，疊加車企年末沖量的背景下，汽車產(chǎn)銷超出市場預期，并超額達成了全年目標。從產(chǎn)銷數(shù)據(jù)來看，2023年12月國內(nèi)汽車產(chǎn)銷分別完成307.9萬輛和315.6萬輛，產(chǎn)量環(huán)比下降0.5%，銷量環(huán)比增長6.3%，同比分別增長29.2%和23.5%。2023年我國汽車產(chǎn)銷突破3000萬輛，全年實現(xiàn)兩位數(shù)的增長。2023年汽車產(chǎn)銷累計完成3016.1萬輛和3009.4萬輛，同比分別增長11.6%和12%。我國汽車產(chǎn)銷總量已連續(xù)15年居全球首位。

圖6：中國新能源汽車產(chǎn)銷情況 （輛、%）

資料來源:中汽協(xié)、中期研究院

新能源汽車作為汽車行業(yè)的亮點，仍延續(xù)著產(chǎn)銷兩旺的發(fā)展勢頭。2023年12月我國新能源汽車產(chǎn)銷同環(huán)比齊升，繼續(xù)維持在百萬輛之上，12月產(chǎn)銷量分別為117.2萬輛、119.1萬輛，環(huán)比增幅為9.12%、16.08%，同比增幅分別為47.5%和46.4%。12月新能源汽車滲透率37.7%,同比增長5.9%，環(huán)比增長3.2%。得益于國家促消費政策及全年新車型的拉動，2023年我國新能源汽車產(chǎn)銷累計完成958.7萬輛和949.5萬輛，同比分別增長35.8%和37.9%。2023年新能源汽車滲透率達到31.6%，同比增長5.93%。我國新能源汽車已連續(xù)9年居全球第一。

2024年國家促消費、穩(wěn)增長政策仍將發(fā)力，宏觀經(jīng)濟將保持向好態(tài)勢，且在促進新能源汽車產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的多項政策的推進下，市場活力將得到進一步的激發(fā)。中汽協(xié)預計2024年我國汽車總銷量將超過3100萬輛，同比增長3%以上。預計新能源汽車銷量達到1150萬輛，出口550萬輛。

據(jù)國際鋁業(yè)協(xié)會預測，2021-2025年新能源汽車單車用鋁量逐年提升，2023-2025年新能源汽車單車用鋁量分別達到0.20/0.21/0.23 噸。測算出2023年中國新能源汽車用鋁量為230萬噸。

六、滬鋁將區(qū)間震蕩

宏觀面，美國1月密歇根大學消費者信心指數(shù)得到超預期改善，創(chuàng)下近兩年半來的新高，疊加美國就業(yè)市場穩(wěn)健運行，在一定程度上打壓市場降息預期。據(jù)CME“美聯(lián)儲觀察”，美聯(lián)儲2月維持利率在5.25%-5.50%區(qū)間不變的概率為97.4%，降息25個基點的概率為2.6%?；久妫┙o端，目前國內(nèi)電解鋁供應(yīng)趨于穩(wěn)定，各區(qū)域電力供應(yīng)平穩(wěn)有序，短期暫未有大規(guī)模集中性的減產(chǎn)預期。海外原鋁進口窗口處于開啟狀態(tài)，1月原鋁進口量預計超過15萬噸，這將給國內(nèi)市場帶來一定沖擊，需求端，在節(jié)前集中備貨的提振下，上周國內(nèi)鋁下游加工龍頭企業(yè)開工率比前一周上漲1.2%至53.5%，同比上漲4%。后期隨著春節(jié)假期臨近，鋁下游淡季氛圍漸濃，電解鋁社會庫存有累庫預期，這將限制鋁價的反彈空間?？傮w而言，在供需矛盾不明顯的背景下，預計近期滬鋁以區(qū)間震蕩行情為主。主力合約上方壓力位在19100元/噸，下方支撐位在18600元/噸。

期權(quán)策略：建立一個寬跨式期權(quán)組合，收取期權(quán)費及期權(quán)時間價值：賣AL2403C19100@151和賣AL2403P18600@90，持有到期，每噸可獲得期權(quán)費：241元。

當鋁價在19341元/噸和18359元/噸之間震蕩時，該期權(quán)組合獲得收益。在18359元/噸以下或19341元/噸以上時，出現(xiàn)虧損，及時離場。

中期研究院 歐陽玉萍 投資咨詢號Z0002627

2024年1月25日