要點(diǎn)：

宏觀面上，在通脹及就業(yè)回落、經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力的背景下，目前市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息臨近尾聲的預(yù)期增強(qiáng)，宏觀面對(duì)銅價(jià)的壓制作用減弱?；久嫔?，目前海外銅礦供應(yīng)端存在擾動(dòng)，全球銅礦供給增長(zhǎng)預(yù)期被修正，在銅精礦加工費(fèi)震蕩走低的同時(shí)，硫酸價(jià)格上漲空間有限，因此國(guó)內(nèi)冶煉廠在利潤(rùn)下滑的背景下不具備明顯的增產(chǎn)驅(qū)動(dòng)。12月國(guó)內(nèi)個(gè)別冶煉企業(yè)處于檢修狀態(tài)，對(duì)產(chǎn)量有一定影響，預(yù)計(jì)12月精煉銅產(chǎn)量繼續(xù)維持高位，增產(chǎn)節(jié)奏有趨緩勢(shì)頭。消費(fèi)端，目前下游需求表現(xiàn)分化，基建發(fā)揮托底效應(yīng)確保了電網(wǎng)投資增速平穩(wěn)，以光伏及新能源汽車為代表的新興領(lǐng)域需求仍有韌性，空調(diào)行業(yè)則表現(xiàn)相對(duì)偏弱。臨近年底，季節(jié)性補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏將放慢，但考慮到社會(huì)庫(kù)存處于偏低水平，如果銅價(jià)后期出現(xiàn)較大跌幅，將刺激下游補(bǔ)庫(kù)需求?？傮w而言，在供需矛盾不明顯的背景下，預(yù)計(jì)滬銅12月以高位震蕩行情為主，主力合約上方壓力位69000元/噸，支撐位66800元/噸。

正文：

一、滬銅11月觸底反彈

圖1-1：滬銅主力合約走勢(shì)

資料來(lái)源：文華財(cái)經(jīng)，中期研究院

滬銅在11月演繹了觸底反彈的行情。主力合約期價(jià)在11月中旬最低下探至66720元/噸，在美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)鴿派對(duì)銅價(jià)的提振下，滬銅震蕩走高，但隨著上行動(dòng)能的減弱，期價(jià)未能有效站穩(wěn)69000關(guān)口。12月初后，美國(guó)商務(wù)部超預(yù)期上修美國(guó)三季度GDP至5.2%，美元指數(shù)展開溫和反彈，銅價(jià)承壓后重心下移。滬銅在10月走出觸底反彈的行情，上旬受到消費(fèi)不及預(yù)期和宏觀情緒不佳的影響，主力合約期價(jià)逐步回落，最低下探至65610元/噸。步入下旬后，受益于國(guó)內(nèi)特別國(guó)債政策刺激，且穩(wěn)預(yù)期、擴(kuò)消費(fèi)政策預(yù)期重燃，滬銅筑底企穩(wěn)后震蕩走高。

二、銅供給端分析

2.1全球礦山擾動(dòng)仍存

圖2-1：智利銅精礦產(chǎn)量 （萬(wàn)噸、%）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

作為全球主要的銅礦生產(chǎn)國(guó)和出口國(guó)，智利生產(chǎn)情況對(duì)全球銅供需格局有重要影響。近年來(lái)智利銅產(chǎn)量呈下滑趨勢(shì)，主要受到了礦石質(zhì)量下降、用水限制及與疫情有關(guān)的中斷因素的干擾，也一定程度抵消了在抗擊通脹措施中需求放緩的影響。但隨著清潔能源技術(shù)的發(fā)展，未來(lái)幾年銅需求將較快增長(zhǎng)，采礦成本則逐漸抬高。智利銅業(yè)委員會(huì)（Cochilco）稱，智利國(guó)家銅業(yè)公司（Codelco）在11月生產(chǎn)12.8萬(wàn)噸銅，創(chuàng)今年以來(lái)最佳月度表現(xiàn)，但同比仍有所下滑。預(yù)計(jì)今年Codelco銅產(chǎn)量約131.5萬(wàn)噸，接近預(yù)期范圍的下限。2024年銅產(chǎn)量將增加至約134萬(wàn)噸。11月必和必拓旗下Escondida礦場(chǎng)產(chǎn)出8.84萬(wàn)噸，環(huán)比及同比均下滑明顯。智利11月銅出口額達(dá)到39.6億美元，較上年同期增長(zhǎng)3.8%。從各家公司生產(chǎn)計(jì)劃來(lái)看，智利銅業(yè)委員會(huì)Cochilco預(yù)計(jì)今年智利銅產(chǎn)量將增長(zhǎng)1%至540萬(wàn)噸，明年將增長(zhǎng)4.3%至560萬(wàn)噸，存量銅礦項(xiàng)目產(chǎn)出水平要恢復(fù)至疫情前可能需要較長(zhǎng)時(shí)間。

圖2-2：秘魯銅精礦產(chǎn)量 （萬(wàn)噸、%）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

秘魯作為第二大銅生產(chǎn)國(guó)，占據(jù)了全球約10%的銅供應(yīng)。今年年初，由于社會(huì)動(dòng)蕩導(dǎo)致一些礦山停工，秘魯銅產(chǎn)量受到了沖擊，之后秘魯加快了生產(chǎn)進(jìn)度。國(guó)際統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)INEI稱，秘魯9月銅產(chǎn)量同比增長(zhǎng)2.5%至235178噸，這一增長(zhǎng)是由英美資源集團(tuán)控股Quellaveco礦以及五礦資源（MMG）控股的Las Bambas礦產(chǎn)量增加推動(dòng)。1-9月秘魯銅產(chǎn)量同比增長(zhǎng)16%至200萬(wàn)噸。10月份秘魯銅產(chǎn)量同比增長(zhǎng)2.1%。因缺乏新的銅礦項(xiàng)目，秘魯?shù)V業(yè)投資明年料降至至少8年低點(diǎn)。預(yù)計(jì)明年礦業(yè)投資支出可能為30億至35億美元。雖然明年秘魯銅礦開采投資可能復(fù)蘇緩慢，但如果大型礦山未受到社會(huì)抗議活動(dòng)的影響，秘魯銅產(chǎn)量仍可能增長(zhǎng)。秘魯?shù)V業(yè)協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)人表示，2023年產(chǎn)量預(yù)計(jì)秘魯銅產(chǎn)量將為260-270萬(wàn)噸，明年料增至270-280萬(wàn)噸，高于2022年的245萬(wàn)噸。

近期海外銅礦生產(chǎn)端的干擾因素時(shí)有發(fā)生。雖然秘魯Las Bambas銅礦抗議示威事件已結(jié)束，并未對(duì)生產(chǎn)構(gòu)成影響。不過(guò)巴拿馬Cobre Panama銅礦的事態(tài)則有惡化的趨勢(shì)，這給銅精礦的供應(yīng)帶來(lái)一定壓力。11月下旬Cobre Panama銅礦因當(dāng)?shù)乜棺h示威中斷了礦山的能源原材料的供應(yīng)，使得銅礦電力供應(yīng)中斷，礦山停產(chǎn)進(jìn)入檢修，銅礦端面臨較大減量。巴拿馬最高法院裁定Cobre Panama銅礦和現(xiàn)任總統(tǒng)簽訂的合同違背憲法，最壞的情況是礦山可能在2024年5月巴拿馬總選舉后才能恢復(fù)正常的生產(chǎn)節(jié)奏。此外，Boliden預(yù)計(jì)四季度Aitik銅礦產(chǎn)量將下降。

美國(guó)地質(zhì)勘探局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)2023年智利銅產(chǎn)量仍穩(wěn)居全球第一，產(chǎn)量將達(dá)到538.4萬(wàn)噸，剛果將成為第二大銅生產(chǎn)國(guó)，以260萬(wàn)噸的銅產(chǎn)量超越秘魯242.5萬(wàn)噸的產(chǎn)量。值得關(guān)注的是，秘魯和智利的漲幅分別為4%和2%，而剛果銅產(chǎn)量則增加明顯，同比增長(zhǎng)11%，剛果目前運(yùn)營(yíng)著Tenk Fungureme和Kamoa-Kakula銅礦，且仍在擴(kuò)建中，還將在Lupoto等地開發(fā)新的銅礦。

圖2-3：全球礦山產(chǎn)能 （萬(wàn)噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

圖2-4：全球礦山產(chǎn)量 （萬(wàn)噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

從今年主要礦山項(xiàng)目增產(chǎn)貢獻(xiàn)來(lái)看，紫金旗下的卡莫阿銅礦二期項(xiàng)目一季度礦產(chǎn)銅9.4萬(wàn)噸，產(chǎn)能爬坡順利，三期項(xiàng)目將于明年第四季度投產(chǎn)，三期擴(kuò)張完成后，年產(chǎn)將增至62萬(wàn)噸，成為全球第四大銅礦，今年將增產(chǎn)10萬(wàn)噸，；泰克資源的QB2期項(xiàng)目已產(chǎn)出銅礦，預(yù)計(jì)今年貢獻(xiàn)增量16.5萬(wàn)噸；英美資源旗下的奎拉維克項(xiàng)目一季度礦產(chǎn)銅5.95萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)今年新增產(chǎn)量23萬(wàn)噸；洛陽(yáng)鉬業(yè)旗下位于非洲剛果的TFM和KFM混合濕法項(xiàng)目已于4月底正式投料試車，但其二季度銅精礦出口受到一定限制，預(yù)計(jì)合計(jì)貢獻(xiàn)產(chǎn)量13.6萬(wàn)噸。俄羅斯的烏多坎濕法銅項(xiàng)目預(yù)計(jì)今年增產(chǎn)7萬(wàn)噸。

圖2-5：全球精煉銅產(chǎn)量 （萬(wàn)噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

圖2-6：全球精煉銅消費(fèi)量 （萬(wàn)噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

世界金屬統(tǒng)計(jì)局（WBMS）公布的最新報(bào)告顯示，2023年9月，全球精煉銅產(chǎn)量為234.45萬(wàn)噸，精煉銅消費(fèi)量為236.91萬(wàn)噸，供應(yīng)短缺2.46萬(wàn)噸。2023年1-9月全球精煉銅產(chǎn)量為2041.02萬(wàn)噸，消費(fèi)量為2037.51萬(wàn)噸，供應(yīng)過(guò)剩3.51萬(wàn)噸。2023年9月，全球銅礦產(chǎn)量為190.52萬(wàn)噸。2023年1-9月，全球銅礦產(chǎn)量為1647.82萬(wàn)噸。明年全球粗煉產(chǎn)能集中上馬，將令銅精礦供需格局趨于緊張。SMM預(yù)計(jì)今年銅精礦供應(yīng)過(guò)剩量為120萬(wàn)噸，明年過(guò)剩量為71萬(wàn)噸。

在第十二屆亞洲銅業(yè)周上，CRU分析師預(yù)計(jì)到2025-2026年，亞洲地區(qū)的精煉銅缺口將從2023年的約100萬(wàn)噸縮減至約60萬(wàn)噸。而到2028年這一缺口預(yù)計(jì)將恢復(fù)到約100萬(wàn)噸。此外，預(yù)計(jì)2023-2028年，印尼將更依賴精煉銅出口市場(chǎng)，在此期間精煉銅凈出口54.6萬(wàn)噸。

2.2 11月國(guó)內(nèi)銅精礦進(jìn)口量同環(huán)比增長(zhǎng)

圖2-7：中國(guó)銅精礦產(chǎn)量（噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

圖2-8：中國(guó)銅精礦進(jìn)口量 （噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

在冶煉廠的原料中，國(guó)產(chǎn)銅精礦產(chǎn)量?jī)H占到較小的比重。雖然進(jìn)口銅精礦的品質(zhì)較國(guó)產(chǎn)銅精礦略勝一籌，但在結(jié)合了運(yùn)輸成本和到廠時(shí)間等因素后，相比而言，國(guó)產(chǎn)銅精礦較進(jìn)口銅精礦更具備性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，因此冶煉廠對(duì)國(guó)產(chǎn)銅精礦的需求也是居高不下。2017年后國(guó)內(nèi)銅礦產(chǎn)量逐年回升，近年來(lái)銅精礦產(chǎn)量上升的勢(shì)頭有所放緩。

今年9月銅精礦產(chǎn)量為14.05萬(wàn)噸，同比下滑25.25%。1-9月銅精礦產(chǎn)量為123.74萬(wàn)噸，同比下滑11.6%。預(yù)計(jì)2023年銅精礦產(chǎn)量將達(dá)208萬(wàn)噸，同比增6.1%。此前受到生產(chǎn)事故影響的甲瑪銅礦預(yù)計(jì)于11月恢復(fù)生產(chǎn)，今年甲瑪銅礦可能失去一半的產(chǎn)量，SMM預(yù)計(jì)2023年甲瑪銅精礦產(chǎn)量為4萬(wàn)金屬噸。

從冶煉廠的生產(chǎn)計(jì)劃來(lái)看，東北地區(qū)某冶煉廠原定于今年年底前啟動(dòng)的粗煉技改升級(jí)工程將延遲至明年3-4月份，并計(jì)劃工期約45天。華南地區(qū)某冶煉廠二期工程或有較大概率將延遲至明年年初投產(chǎn)，一期項(xiàng)目檢修計(jì)劃也相應(yīng)延期。

我國(guó)精煉銅行業(yè)龐大的產(chǎn)能體量帶來(lái)了巨大的銅精礦需求，但因我國(guó)僅擁有全球3.14%的銅礦儲(chǔ)量且平均品位較低，銅精礦的對(duì)外依存程度在逐年提高，進(jìn)口銅精礦仍是供應(yīng)來(lái)源的主要渠道。今年1-11月中國(guó)銅精礦進(jìn)口量2506.8萬(wàn)噸，累計(jì)同比增加8.4%。其中11月銅精礦進(jìn)口量為244.3萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)30.73%，環(huán)比增長(zhǎng)9%。12月1日SMM七港銅精礦庫(kù)存為98.25萬(wàn)噸，較上一期減少0.8萬(wàn)噸，主要減量來(lái)自于煙臺(tái)港。

2022年-2025年我國(guó)銅精礦產(chǎn)量預(yù)計(jì)新增21.6萬(wàn)噸，相比之下，冶煉端新增精煉銅產(chǎn)能則達(dá)到150萬(wàn)噸，且這些新增冶煉項(xiàng)目基本都以銅精礦為原料。因此進(jìn)口大量銅精礦的局面在中期內(nèi)料將延續(xù)。

從TC來(lái)看，3月中旬前，由于銅精礦運(yùn)輸受阻，銅礦供應(yīng)在一定程度上被抑制，TC整體呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。3月17日之后，TC緩慢回升，扭轉(zhuǎn)了前期持續(xù)2個(gè)半月的下跌趨勢(shì)。一方面，二季度中國(guó)大冶有色、新疆五鑫、江銅本部、銅陵金冠、青海銅業(yè)等冶煉廠進(jìn)入集中檢修期，對(duì)原料現(xiàn)貨需求持續(xù)轉(zhuǎn)弱；另一方面，前期全球礦山擾動(dòng)告一段落，海外銅礦產(chǎn)量受損程度比預(yù)期更小，礦山供應(yīng)逐步恢復(fù)，且南美港口運(yùn)力逐漸修復(fù)。在此背景下，TC一路上行。7月下旬后，TC基本處于高位徘徊階段。一直到10月下旬，TC出現(xiàn)下滑趨勢(shì),且TC下降速度快于市場(chǎng)預(yù)期。截至12月1日，進(jìn)口銅精礦指數(shù)達(dá)到78.97美元/噸，較去年同期下滑11.09美元/噸。近期白銀有色、中原黃金、國(guó)投金城、中條山有色等冶煉廠對(duì)今年年底至明年一季度的干凈礦均有現(xiàn)貨需求，市場(chǎng)上現(xiàn)貨需求較高，但貿(mào)易商現(xiàn)貨頭寸不多且沒(méi)有多余的貨物可供報(bào)盤，礦端現(xiàn)貨呈供緊需旺的態(tài)勢(shì)。

目前市場(chǎng)預(yù)計(jì)2024年銅礦石供應(yīng)缺口將擴(kuò)大。江西銅業(yè)、銅陵有色、中國(guó)銅業(yè)與Freeport 敲定 2024 年銅精礦長(zhǎng)單加工費(fèi) Benchmark 為80 美元/噸與8.0美分/磅，低于 2023 年銅精礦加工費(fèi)長(zhǎng)單 Benchmark 為 88 美元/噸與8.8 美分/磅。

圖2-9：中國(guó)進(jìn)口銅精礦指數(shù)（美元/噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

2.3 11月國(guó)內(nèi)電解銅產(chǎn)量環(huán)比下降

圖2-10：中國(guó)電解銅產(chǎn)量（噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

圖2-11：中國(guó)電解銅進(jìn)口量 （噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

11月SMM中國(guó)電解銅產(chǎn)量為96.08萬(wàn)噸，環(huán)比下降3.3萬(wàn)噸，降幅為3.3%，同比增加6.8%；且較預(yù)期的100.12萬(wàn)噸減少4.04萬(wàn)噸。1-11月累計(jì)電解銅產(chǎn)量為1044.07萬(wàn)噸，同比增加102.86萬(wàn)噸，增幅為10.93%。預(yù)計(jì)12月電解銅產(chǎn)量將重新增長(zhǎng)。

進(jìn)口方面，今年1-10月中國(guó)精銅累計(jì)進(jìn)口量282.04萬(wàn)噸，同比下跌4.89%。其中10月精銅進(jìn)口量為33.38萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)34.09%，環(huán)比增長(zhǎng)1.73%。今年中國(guó)1-11月未鍛軋銅及銅材累計(jì)進(jìn)口5042362.8噸，同比下滑5.9%。11月未鍛軋銅及銅材進(jìn)口量仍高位運(yùn)行，11月未鍛軋銅及銅材進(jìn)口量為550565.6噸，創(chuàng)下自去年12月以來(lái)的最高水平，環(huán)比增長(zhǎng)10.08%。11月份國(guó)內(nèi)銅市需求具有一定韌性，國(guó)內(nèi)精煉銅庫(kù)存在多重因素的影響下回落至年內(nèi)低點(diǎn)，且洋山銅溢價(jià)偏高，共同推動(dòng)進(jìn)口量抬升。

2.4 國(guó)內(nèi)外銅庫(kù)存表現(xiàn)分化

圖2-12：全球三大交易所銅庫(kù)存 （噸、短噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

目前國(guó)內(nèi)外庫(kù)存處于分化狀態(tài)，LME銅庫(kù)存在近三個(gè)月高位徘徊，上期所銅庫(kù)存則處于近10個(gè)月來(lái)的低位。截至12月1日，LME、COMEX、SHFE合計(jì)庫(kù)存21.75萬(wàn)噸，較2022年12月2日增加3.17萬(wàn)噸。截至12月1日，LME銅庫(kù)存為174250噸，較前一周減少4275噸，較2022年12月2日增加86800噸。截至12月1日，COMEX庫(kù)存為18845短噸，較前一周下滑2693短噸，較去年同期下滑17701短噸。上期所銅庫(kù)存近幾個(gè)月以來(lái)持續(xù)下滑。截至12月1日，上期所銅庫(kù)存為26149噸，創(chuàng)下近14個(gè)月的低點(diǎn)，較前一周下滑9729噸，較去年同期下滑39077噸，較今年3月份的峰值下降90%。目前全球總庫(kù)存水平相對(duì)偏低對(duì)銅價(jià)有一定支撐。

圖2-13：國(guó)內(nèi)電解銅社會(huì)庫(kù)存 （萬(wàn)噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

圖2-14：國(guó)內(nèi)保稅區(qū)銅庫(kù)存（萬(wàn)噸）

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

保稅區(qū)庫(kù)存仍延續(xù)前期的去庫(kù)趨勢(shì)。截至12月1日，國(guó)內(nèi)保稅區(qū)銅庫(kù)存為1.18萬(wàn)噸，較一周前下滑0.04萬(wàn)噸，較去年同期下滑1.66萬(wàn)噸。進(jìn)口比價(jià)對(duì)滬銅現(xiàn)貨窗口長(zhǎng)期開啟，刺激保稅庫(kù)存持續(xù)去庫(kù)。11月下旬上海地區(qū)個(gè)別倉(cāng)庫(kù)有小幅累庫(kù)現(xiàn)象，主要由于滬銅與BC銅價(jià)差存有套利空間，部分市場(chǎng)交易者交倉(cāng)于BC銅，帶動(dòng)個(gè)別倉(cāng)庫(kù)庫(kù)存小幅增長(zhǎng)。目前滬銅現(xiàn)貨利潤(rùn)情況較理想，預(yù)計(jì)近期保稅庫(kù)仍將延續(xù)去庫(kù)趨勢(shì)。

國(guó)內(nèi)電解銅社會(huì)庫(kù)存方面，10月以來(lái)至今，呈現(xiàn)先漲后跌。10月初國(guó)慶放假，節(jié)前市場(chǎng)備貨充足，部分煉廠提前出售節(jié)內(nèi)現(xiàn)貨，節(jié)假日接貨不多，以長(zhǎng)單為主。假期下游工廠停工，電解銅社會(huì)庫(kù)存再度回升。步入10月下半月后，電解銅社會(huì)庫(kù)存整體以震蕩回落趨勢(shì)為主。截至12月1日，國(guó)內(nèi)電解銅社會(huì)庫(kù)存為5.49萬(wàn)噸，較一周前減少0.21萬(wàn)噸，較去年同期下滑5.78萬(wàn)噸，市場(chǎng)入庫(kù)量低使得庫(kù)存持續(xù)減少。

三、終端需求分析

3.1 電網(wǎng)投資需求仍有韌性

圖3-1：國(guó)內(nèi)電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成情況（億元、%）

資料來(lái)源：Wind，中期研究院

我國(guó)的電網(wǎng)建設(shè)已高歌猛進(jìn)了十多年，目前已經(jīng)組網(wǎng)完畢，這意味著電網(wǎng)投資已從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)入高質(zhì)量發(fā)展階段。2023年電網(wǎng)建設(shè)預(yù)計(jì)將加速，國(guó)家電網(wǎng)表示2023年投資額將超過(guò)5200億元，再創(chuàng)歷史新高。在國(guó)網(wǎng)發(fā)布的《2023年度總部集中采購(gòu)批次安排》中，與2022年相比，2023年招采項(xiàng)目多了31項(xiàng)，投資重點(diǎn)集中在特高壓、智能化電網(wǎng)。今年1-10月我國(guó)電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額為3731億元，同比增長(zhǎng)6.3%。完成了全年目標(biāo)總量的71.75%，總體增速保持穩(wěn)健。今年特高壓訂單增長(zhǎng)較快，中低壓線纜需求較為穩(wěn)定。

圖3-2：國(guó)內(nèi)電源工程投資完成額（億元、%）

資料來(lái)源：Wind，中期研究院

今年國(guó)家提升了在電源端口的投資力度，將推動(dòng)光伏、風(fēng)電等其他非化石能源裝機(jī)量增長(zhǎng)，從而加快構(gòu)建以新能源為主體的新型電力系統(tǒng)。1-10月份，全國(guó)主要發(fā)電企業(yè)電源工程完成投資6621億元，同比增長(zhǎng)43.7%。其中，太陽(yáng)能發(fā)電2694億元，同比增長(zhǎng)71.2%；核電670億元，同比增長(zhǎng)41.5%；風(fēng)電1717億元，同比增長(zhǎng)42.5%。

按往年數(shù)據(jù)，為應(yīng)對(duì)用電高峰，每年的4-6月及11-12月為電力工程投資較為集中的時(shí)間，期間電網(wǎng)、電源工程相關(guān)項(xiàng)目施工較為集中，上游電力設(shè)備制造行業(yè)的訂單也基本集中在這一時(shí)間段。今年夏季國(guó)內(nèi)普遍高溫的天氣令今年 5-6 月的電力投資較往年有較大提升，上游電力設(shè)備制造企業(yè)、銅桿銅板帶生產(chǎn)企業(yè)乃至精銅企業(yè)的訂單量也有明顯的提升。鑒于中央政治局會(huì)議奠定了下半年經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)中求進(jìn)的基調(diào)，尤其7-8月頻繁出臺(tái)政策鼓勵(lì)新能源行業(yè)發(fā)展，預(yù)計(jì)電源電網(wǎng)投資在年底之前仍有增加預(yù)期。

圖3-3：中國(guó)發(fā)電裝機(jī)容量累計(jì)(萬(wàn)千瓦、%)

資料來(lái)源：SMM，中期研究院

截至10月底，全國(guó)累計(jì)發(fā)電裝機(jī)容量約28.1億千瓦，同比增長(zhǎng)12.6%。其中，太陽(yáng)能發(fā)電裝機(jī)容量約5.4億千瓦，同比增長(zhǎng)47%；風(fēng)電裝機(jī)容量約4.0億千瓦，同比增長(zhǎng)15.6%。2023年1-10月，中國(guó)光伏發(fā)電裝機(jī)容量52108萬(wàn)千瓦，同比增長(zhǎng)45.3%。光伏發(fā)電新增裝機(jī)容量達(dá)到1.43億千瓦，較去年同期增加8432萬(wàn)千瓦，同比增加144.78%。其中10月新增裝機(jī)容量達(dá)1362萬(wàn)千瓦，同比增長(zhǎng)141.49%。受益于新能源發(fā)電的快速發(fā)展，預(yù)計(jì)今年新投產(chǎn)的總發(fā)電裝機(jī)以及非化石能源發(fā)電裝機(jī)規(guī)模將再創(chuàng)新高。一般而言，三四季度是風(fēng)電裝機(jī)的主力時(shí)期，且光伏在上游成本下降的刺激下，下半年裝機(jī)需求較大，風(fēng)電、光伏年底前有望達(dá)到較高增速，對(duì)后期銅消費(fèi)有一定的支撐作用。近期光伏行業(yè)協(xié)會(huì)將2023年中國(guó)光伏新增裝機(jī)預(yù)測(cè)由前期預(yù)估的95-120GW上調(diào)至120-140GW。同時(shí)據(jù)測(cè)算，2022年全球風(fēng)光新領(lǐng)域耗銅占比接近10%，2023年約為12%。預(yù)估2023年全球新興領(lǐng)域耗銅達(dá)到300萬(wàn)噸，同比增量為57萬(wàn)噸。其中，中國(guó)占比51%，同比增量27萬(wàn)噸。中國(guó)電力企業(yè)聯(lián)合會(huì)預(yù)計(jì)，到2023年底，我國(guó)并網(wǎng)光伏發(fā)電裝機(jī)容量達(dá)到5.6億千瓦，占總裝機(jī)容量近20%。目前光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格已下跌至合理區(qū)間，終端成本改善，項(xiàng)目收益率提高刺激下游裝機(jī)需求。在四季度傳統(tǒng)光伏裝機(jī)旺季的驅(qū)動(dòng)下，終端需求有望不斷釋放，全年國(guó)內(nèi)新增光伏裝機(jī)規(guī)模紀(jì)錄將再度刷新。

圖3-4：國(guó)內(nèi)電線電纜開工率情況（%）

資料來(lái)源：Wind，中期研究院

據(jù)SMM，2023年11月電線電纜企業(yè)樣本開工率環(huán)比增長(zhǎng)0.96%至91.68%，環(huán)比增長(zhǎng)0.96%，同比增長(zhǎng)12.28%，比預(yù)測(cè)值略高0.53%。主要是受到國(guó)網(wǎng)和風(fēng)光類訂單的提振。近期電線電纜企業(yè)訂單保持穩(wěn)定，企業(yè)生產(chǎn)情況波動(dòng)不大，但根據(jù)企業(yè)規(guī)模大小，企業(yè)訂單狀況分化明顯，大型企業(yè)的訂單充足，而多數(shù)中小型企業(yè)的情況則不太樂(lè)觀，多為訂單平淡的狀態(tài)，部分中小型企業(yè)通過(guò)促銷來(lái)拉動(dòng)業(yè)績(jī)。預(yù)計(jì)12月線纜企業(yè)開工率將環(huán)比下降3.01%至88.67%，企業(yè)在年底前加強(qiáng)了對(duì)資金回籠和發(fā)貨情況的控制，且下游企業(yè)沖刺工作接近尾聲，這對(duì)開工率也構(gòu)成了一定沖擊。

3.2 10月汽車產(chǎn)銷創(chuàng)歷史同期新高

圖3-5：中國(guó)汽車產(chǎn)銷情況 （輛、%）

資料來(lái)源:WIND、中期研究院

“金九銀十”正值傳統(tǒng)的汽車銷售旺季，國(guó)內(nèi)多地車展與促銷活動(dòng)火熱進(jìn)行，且新車型陸續(xù)推出，有力拉動(dòng)了汽車市場(chǎng)的消費(fèi)。10月份汽車產(chǎn)銷分別達(dá)到289.1萬(wàn)輛和285.3萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)11.2%和13.8%，產(chǎn)銷量繼9月份后再次創(chuàng)下當(dāng)月歷史同期新高，車市熱度不斷高漲。自今年以來(lái)，我國(guó)汽車市場(chǎng)保持穩(wěn)步增長(zhǎng)，呈現(xiàn)逐步向好的態(tài)勢(shì)。1-10月我國(guó)汽車產(chǎn)銷量分別達(dá)到2401.6萬(wàn)輛和2396.7萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)8%和9.1%，增速較前9月提升0.7%和0.9%。

隨著國(guó)內(nèi)汽車市場(chǎng)逐漸趨于飽和，企業(yè)將目光轉(zhuǎn)向海外，在自主品牌的市場(chǎng)擴(kuò)張需求驅(qū)動(dòng)下，國(guó)內(nèi)汽車出口呈現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。10月份我國(guó)汽車出口48.8萬(wàn)輛，環(huán)比增長(zhǎng)9.8%，同比增長(zhǎng)44.2%。前10月汽車出口392.2萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)59.7%。其中，傳統(tǒng)燃油汽車出口292.7萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)49.6%；新能源汽車出口99.5萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)99.1%。

圖3-6：中國(guó)新能源汽車產(chǎn)銷情況 （輛、%）

資料來(lái)源:WIND、中期研究院

今年10月新能源汽車延續(xù)良好發(fā)展態(tài)勢(shì)，仍是汽車行業(yè)的亮點(diǎn)，市場(chǎng)占有率繼續(xù)提升。10月新能源汽車產(chǎn)銷分別完成98.9萬(wàn)輛和95.6萬(wàn)輛，環(huán)比分別增長(zhǎng)12.5%和5.7%，同比分別增長(zhǎng)29.2%和33.5%。1-10月新能源汽車產(chǎn)銷分別完成735.2萬(wàn)輛和728萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)33.9%和37.8%。我國(guó)新能源汽車年內(nèi)累計(jì)銷量已超過(guò)去年全年，市場(chǎng)占有率目前已邁過(guò)30%的臺(tái)階。

目前汽車企業(yè)及經(jīng)銷商已進(jìn)入全年目標(biāo)沖刺階段，車市競(jìng)爭(zhēng)趨于白熱化。在國(guó)家穩(wěn)增長(zhǎng)政策效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，地方購(gòu)車補(bǔ)貼、促銷活動(dòng)等措施積極推進(jìn)和年底“翹尾”效應(yīng)的綜合影響下，四季度汽車行業(yè)市場(chǎng)需求將持續(xù)增長(zhǎng)，車企仍有沖量。結(jié)合前期市場(chǎng)表現(xiàn)，今年國(guó)內(nèi)汽車銷量有望超過(guò)3000萬(wàn)輛，創(chuàng)下歷史新高，預(yù)計(jì)全年產(chǎn)銷增長(zhǎng)速度超出年初3%的預(yù)期。

3.3 空調(diào)內(nèi)銷復(fù)蘇走弱出口表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)

圖3-7：中國(guó)家用空調(diào)產(chǎn)量 （萬(wàn)臺(tái)）

資料來(lái)源:SMM、中期研究院

圖3-8：中國(guó)家用空調(diào)銷量 (萬(wàn)臺(tái))

資料來(lái)源:SMM、中期研究院

10月份家用空調(diào)內(nèi)銷市場(chǎng)相對(duì)低迷，空調(diào)企業(yè)生產(chǎn)在出口端有所側(cè)重，廣交會(huì)的成功舉辦帶動(dòng)空調(diào)出口市場(chǎng)整體增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，今年10月家用空調(diào)生產(chǎn)949.6萬(wàn)臺(tái)，同比下降0.1%；銷售933.2萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)7.7%。其中內(nèi)銷量506.7萬(wàn)臺(tái)，同比下降4.5%；出口量426.5萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)26.9%。庫(kù)存量同比小幅下降2.4%。國(guó)內(nèi)方面，10月空調(diào)市場(chǎng)正值銷售淡季，結(jié)構(gòu)性回調(diào)屬于正常趨勢(shì)。出口方面，近期海外訂單實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)主要來(lái)自幾方面因素的影響：第一，海外庫(kù)存消化良好，去庫(kù)存有階段性進(jìn)展，需求逐漸提高。第二，在全球氣候變暖的背景下，海外不少國(guó)家仍面臨高溫天氣，這刺激了空調(diào)需求增長(zhǎng)；10月以來(lái)西亞南部、南亞北部、非洲北部、南非西部、澳大利亞北部、南美洲北部等地都出現(xiàn)37℃以上高溫天氣，埃及、蘇丹等地的部分地區(qū)日最高氣溫超過(guò)42℃；第三，目前匯率及海運(yùn)價(jià)格下降使得空調(diào)出口價(jià)格較國(guó)外本土空調(diào)更具優(yōu)勢(shì)，有利于短期空調(diào)出口的增長(zhǎng)。分地區(qū)看，美國(guó)等發(fā)達(dá)地區(qū)空調(diào)去庫(kù)存步入尾聲，疊加通脹回落、人民幣匯率利好，補(bǔ)庫(kù)存效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)；發(fā)展中國(guó)家空調(diào)需求較為強(qiáng)勁，10月我國(guó)向印尼、巴西等國(guó)空調(diào)出口增速超過(guò)100%。

奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2023年11月家用空調(diào)排產(chǎn)1010萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)8.1%；其中內(nèi)銷排產(chǎn)545萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)11.2%；出口排產(chǎn)465萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)4.8%。12月空調(diào)生產(chǎn)排產(chǎn)量1158萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)11.6%，其中內(nèi)銷排產(chǎn)509萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)1.1%；外銷排產(chǎn)649萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)21.5%。目前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)處于“強(qiáng)預(yù)期弱現(xiàn)實(shí)”的狀態(tài)，預(yù)計(jì)2023年空調(diào)市場(chǎng)全年零售額同比增長(zhǎng)4.5%。海外存在交易現(xiàn)實(shí)與預(yù)期差的問(wèn)題，綜合來(lái)看，尚缺乏海外需求長(zhǎng)期增長(zhǎng)的信號(hào)，在原材料、海運(yùn)價(jià)格變動(dòng)，貿(mào)易關(guān)系等多重因素的影響下，我們對(duì)海外空調(diào)市場(chǎng)的前景仍需保持謹(jǐn)慎預(yù)期。

四、滬銅震蕩為主基調(diào)

宏觀面上，在通脹及就業(yè)回落、經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力的背景下，目前市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息臨近尾聲的預(yù)期增強(qiáng)，宏觀面對(duì)銅價(jià)的壓制作用減弱?；久嫔?，目前海外銅礦供應(yīng)端存在擾動(dòng)，全球銅礦供給增長(zhǎng)預(yù)期被修正，在銅精礦加工費(fèi)震蕩走低的同時(shí)，硫酸價(jià)格上漲空間有限，因此國(guó)內(nèi)冶煉廠在利潤(rùn)下滑的背景下不具備明顯的增產(chǎn)驅(qū)動(dòng)。12月國(guó)內(nèi)個(gè)別冶煉企業(yè)處于檢修狀態(tài)，對(duì)產(chǎn)量有一定影響，預(yù)計(jì)12月精煉銅產(chǎn)量繼續(xù)維持高位，增產(chǎn)節(jié)奏有趨緩勢(shì)頭。消費(fèi)端，目前下游需求表現(xiàn)分化，基建發(fā)揮托底效應(yīng)確保了電網(wǎng)投資增速平穩(wěn)，以光伏及新能源汽車為代表的新興領(lǐng)域需求仍有韌性，空調(diào)行業(yè)則表現(xiàn)相對(duì)偏弱。臨近年底，季節(jié)性補(bǔ)庫(kù)節(jié)奏將放慢，但考慮到社會(huì)庫(kù)存處于偏低水平，如果銅價(jià)后期出現(xiàn)較大跌幅，將刺激下游補(bǔ)庫(kù)需求。總體而言，在供需矛盾不明顯的背景下，預(yù)計(jì)滬銅12月以高位震蕩行情為主，主力合約上方壓力位69000元/噸，支撐位66800元/噸。

中期研究院 歐陽(yáng)玉萍 投資咨詢號(hào)Z0002627

2023年12月08日